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Los puntos de vista expresados en el presente documento son los de sus autores en el momento de su redacción. Otros equipos pueden tener diferentes puntos de vista y tomar diferentes decisiones de inversión. El valor de su inversión puede pasar a ser mayor o menor con respecto al momento de la inversión original. Aunque los datos externos utilizados se consideran fiables, no se garantiza su exactitud. Destinado exclusivamente a inversores profesionales, institucionales o acreditados.
La división partidista en Washington sobre el aumento del límite legal —o «techo»— de la deuda en Estados Unidos vuelve a estar en el punto de mira de los inversores tras quedar temporalmente en segundo plano por la crisis del sector bancario, que ha copado los titulares durante buena parte de los últimos dos meses. Una vez disipados los temores de contagio sistémico, muchos agentes del mercado vuelven a centrar su atención en la posibilidad de que el bloqueo del techo de la deuda concluya de forma similar a como lo hizo en 2011, cuando la política estadounidense estaba posiblemente mucho menos polarizada que ahora.
A continuación, compartimos nuestras reflexiones sobre este asunto y algunas de sus posibles implicaciones para el mercado y los inversores.
Al igual que en 2011, los acontecimientos podrían precipitarse hacia el desastre
En 2011, los agentes del mercado habían descontado en gran medida un proceso de fijación del techo de la deuda en Estados Unidos complicado y una probable revisión a la baja de la calificación de la deuda pública del país. Al final, esta se consumó en agosto de ese mismo año, cuando Standard & Poor's le retiró al Gobierno federal por primera vez en la historia la codiciada triple A. Entonces, la enorme preocupación de los inversores se canalizó a través de varios movimientos de aversión al riesgo en el mercado: el rendimiento de los valores del Tesoro estadounidense se desmoronó, el oro se disparó por la búsqueda de activos refugio, y la renta variable y otros activos de riesgo protagonizaron episodios de ventas generalizadas de diversas intensidad. Por si esto fuera poco, el conflicto sobre el techo de la deuda en Estados Unidos coincidió con la crisis de la deuda europea de 2011.
No es fácil saber si en esta ocasión el desenlace será diferente, mejor o peor, pero, en nuestra opinión, resolver el conflicto de forma satisfactoria requiere que los mercados impongan cierta «disciplina» al Congreso para que tome las medidas necesarias de forma oportuna y evite así otra rebaja de la calificación crediticia o un escenario de impago de la deuda sin precedentes en EE. UU. No obstante, mientras escribimos este artículo, nos sigue inquietando que la probabilidad de un proceso político enconado y escasamente fructífero, que tal vez desemboque en un resultado indeseado, siga siendo alta.
Diferencias entre el contexto actual y el de 2011
Bajo nuestro punto de vista, hay dos diferencias fundamentales entre la situación actual y la de 2011: en primer lugar, la inflación en EE. UU. es hoy una amenaza mayor que entonces; en segundo lugar, el panorama para la deuda pública estadounidense a medio plazo es mucho peor en estos momentos.
- La deuda pública representa el 98 % del PIB, y la Oficina Presupuestaria del Congreso prevé que aumente hasta el 110 % en la próxima década por el crecimiento insostenible de los programas federales de subsidios, el aumento de los costes por el pago de intereses y la persistencia de los ingresos bajos, todo lo cual ha impedido la aprobación de inversiones públicas más beneficiosas desde el punto de vista económico.
- Ante los cambios demográficos que se están produciendo en Estados Unidos, como el rápido envejecimiento de la población, el exceso de reservas de la caja de la Seguridad Social podría agotarse en diez años, lo que, a su vez, podría provocar que se redujera el pago de prestaciones ya en 2033 —salvo que antes se modifique el sistema de la Seguridad Social—.
- Históricamente, al aumento de la inversión pública en EE. UU. le han seguido períodos de crecimiento considerable de la productividad en el conjunto de la economía por su vínculo con el sector privado. Por tanto, como se comentó anteriormente, la falta de inversiones públicas eficaces supone un enorme contratiempo al aumento de la productividad y a la expansión económica en general, si bien ciertos aspectos de la ley de reducción de la inflación, el proyecto de ley sobre infraestructuras y la ley de ciencia y CHIPS deberían contribuir a la mejora de los márgenes.
- Estas tendencias también son preocupantes desde una perspectiva geopolítica. De hecho, Estados Unidos podría gastar en los próximos años más en intereses en relación con el PIB que en defensa —históricamente uno de los principales motores del crecimiento económico—.
Algunos apuntes adicionales sobre el techo de la deuda
Los problemas de la deuda pública a medio plazo comentados son de vital importancia en el debate sobre sus límites, pues la capacidad estructural de Estados Unidos para hacer frente a sus compromisos crediticios a tiempo sigue deteriorándose mientras aumentan las obligaciones de la Administración frente a una base de ingresos más pequeña —y cada vez menor—. Reformar en profundidad los planes de subsidios y tomar otras medidas para contener los gastos o aumentar los ingresos sería de ayuda, pero resultaría muy difícil de aplicar en el polarizado contexto político actual. Además, a Estados Unidos sigue beneficiándole la condición de moneda de reserva del dólar en todo el mundo, lo que oculta en gran medida la mermada capacidad de pago del país.
No obstante, el estatus internacional de la divisa podría llegar a ponerse en tela de juicio si los principales tenedores extranjeros de valores del Tesoro estadounidense empezaran a dudar de la capacidad —y la voluntad— de pago de su Gobierno, sobre todo si atendemos a la elevada inflación y a la histórica polarización política que configuran el actual entorno de mercado. No hay duda de que esto podría llegar a pasar si otro fracaso de las negociaciones por el techo de la deuda en el último minuto desencadenara otra revisión a la baja de la calificación crediticia y, a la larga, actuara como catalizador de un alza del rendimiento de los bonos con vencimientos largos, de la devaluación del dólar y de un peor desempeño relativo de la bolsa estadounidense.
Volviendo al momento presente y a la creciente inquietud por el techo de la deuda, las medidas extraordinarias adoptadas por el Departamento del Tesoro de Estados Unidos seguramente se agoten a principios de junio. Pese a este margen de maniobra tan estrecho, sigue siendo posible prorrogarlas en el futuro inmediato, así como encontrar una solución a medio plazo que restrinja el gasto interno. Nuestra principal preocupación tiene que ver con el proceso para alcanzar ese acuerdo y su repercusión en el estado de ánimo de los mercadosy en los temores sobre la capacidad —y la voluntad— para devolver la deuda a largo plazo de Estados Unidos.
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