Deglobalizzazione e divergenza: opportunità o minaccia?

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Il ritorno alla dispersione

Prima della fine degli anni ‘90, e in particolare durante gli anni ‘70 e ‘80, gli altri paesi avevano i propri cicli di domanda interna, con variazioni sostanziali nella crescita (reale e nominale) e nessuna anomalia significativa nella spesa al consumo reale e nominale. A volte, anche le politiche fiscali e monetarie si sono mosse in direzioni diverse, e non di poco.

Sebbene i paradigmi consolidati richiedano tempo per essere modificati, dalle nostre osservazioni emerge un’elevata probabilità di un ritorno a questo contesto di divergenza. Gli sviluppi chiave da notare in tal senso sono:

• le decisioni politiche deliberate in Europa e in Giappone di distribuire più reddito e risparmi dalle aziende e dal governo alle famiglie. Dalla pandemia di COVID alla crisi del costo della vita, le difficoltà delle famiglie sono state ampiamente supportate dai governi; di conseguenza, vi sono chiari segnali di un aumento della domanda interna in entrambe le regioni. La riduzione degli avanzi delle partite correnti ha un effetto di secondo ordine, ovvero i disavanzi delle partite correnti altrove diventeranno molto più costosi da finanziare;
• il tasso di risparmio accumulato in Cina potrebbe essere di natura più strutturale, data la limitata rete di previdenza sociale; tuttavia, ci aspettiamo che il rafforzamento dei consumi interni funga da importante catalizzatore della crescita futura.

Già oggi la crescita in queste due regioni non è guidata tanto dal settore manifatturiero, quanto da quello dei servizi; perciò, se come crediamo, la domanda interna aumenterà, le interconnessioni tra le diverse economie e i prezzi di mercato cambieranno, con importanti implicazioni per i tassi a lungo termine e per una serie di asset.

Implicazioni per l’asset allocation

Dal punto di vista dell’asset allocation, l’aumento della volatilità e della dispersione tra le regioni ha molteplici implicazioni che, contrariamente a quanto si possa credere, non sono tutte negative. La volatilità accresce il rischio, ma crea anche un’opportunità, motivo per cui gli asset allocator devono riflettere attentamente su come adattare la propria strategia di portafoglio.

Nel lato attivo del bilancio, un regime divergente offre:

• una più ampia gamma di opportunità: riferita alla varie fasi del ciclo, visto che le economie attraversano i loro cicli a velocità diverse e i paesi hanno un maggiore controllo sull’impatto delle proprie politiche fiscali e monetarie. Da un punto di vista sistemico, ciò riduce la probabilità che basti un solo “incidente di percorso” nell’economia statunitense perché l’intera economia globale cada in recessione o in una crisi;
• maggiore potenziale di resilienza del portafoglio: anche se la volatilità è più elevata, la maggiore dispersione tra le regioni e la crescente dipendenza dai fattori interni possono aumentare il potenziale di resilienza del portafoglio e ridurre il rischio complessivo, dato l'impatto positivo della decorrelazione.

Il rovescio della medaglia è che la riduzione delle correlazioni ha il suo prezzo:

• maggiore volatilità: cicli più pronunciati e divergenti porteranno a una maggiore volatilità e imprevedibilità dei prezzi degli asset;
• riduzione della produttività: la deglobalizzazione eroderà i vantaggi in termini di produttività derivanti dall’abbattimento delle barriere commerciali e dall’efficienza della catena di approvvigionamento globale e potrebbe tradursi in una minore crescita economica, in un aumento dell’inflazione e, in ultima analisi, in una riduzione dei rendimenti degli asset;
• sostenibilità del debito: i notevoli trasferimenti di denaro effettuati dai governi per sostenere i propri cittadini negli ultimi anni stanno sollevando interrogativi sulla sostenibilità del debito, soprattutto perché il percorso di consolidamento fiscale è più difficile da prevedere nell’attuale quadro politico tendenzialmente più polarizzato e populista. In combinazione con la riduzione dei flussi commerciali globali, questi maggiori disavanzi fiscali potrebbero concorrere a un’inflazione più elevata e ostinata, ma anche fare aumentare i premi a termine, in quanto gli investitori richiederebbero una maggiore compensazione per il rischio, il che, a sua volta, potrebbe mettere sotto pressione le valutazioni di un’ampia gamma di asset nei mercati pubblici e privati.

Per avere successo in questo nuovo regime, riteniamo che gli investitori debbano costruire il proprio portafoglio in modo estremamente consapevole e sistematico, tenendo in considerazione i rischi e le opportunità che si presenteranno. Ciò include una riflessione su:

• esposizione ai fattori e al beta in modo sistematico;
• uso ottimale di approcci attivi basati sulla ricerca, sia a livello di titoli che di temi;
• maggiore diversificazione geografica tra mercati sviluppati ed emergenti, monitorando i rischi specifici dei paesi emergenti;
• copertura valutaria, poiché l’aumento della volatilità delle singole divise può rendere indispensabile una copertura del rischio valutario in portafoglio;
• maggiori allocazioni agli investimenti alternativi per creare ulteriore diversificazione e contribuire a proteggere i portafogli dalla volatilità, fornendo rendimenti potenzialmente non correlati.

Sintesi

Sulla base delle nostre ricerche, riteniamo che si stia tornando a un mondo di divergenze macroeconomiche. Gli investitori dovrebbero prepararsi a questa eventualità e utilizzare le considerazioni illustrate sopra per adeguare la propria asset allocation.