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Los puntos de vista expresados en el presente documento son los de su autor en el momento de su redacción. Otros equipos pueden tener diferentes puntos de vista y tomar diferentes decisiones de inversión. El valor de su inversión puede pasar a ser mayor o menor con respecto al momento de la inversión original. Aunque los datos de terceros utilizados se consideran fiables, no se garantiza su exactitud. Destinado exclusivamente a inversores profesionales, institucionales o acreditados.
En mi opinión, los avances en inteligencia artificial (IA) podrían alterar significativamente las condiciones macroeconómicas al aumentar tanto el crecimiento tendencial como la previsión de los tipos de interés reales a largo plazo, si bien todavía no está claro en qué medida ni cuándo. A continuación, estableceré un marco de análisis inicial que ayudará a responder estas preguntas en un contexto de desglobalización y cambios demográficos.
¿De qué manera podría la IA transformar el entorno macro?
La IA generativa es una tecnología capaz de ofrecer un rendimiento similar al humano, fácil de usar gracias al lenguaje natural y con un amplio abanico de posibles aplicaciones.
La automatización basada en la IA, si se lleva a cabo de forma correcta, podría potenciar la productividad al mejorar la eficiencia y liberar recursos para tareas más productivas. Un avance así sería bienvenido en un mundo en el que el temor al estancamiento secular, en el que el crecimiento tendencial y el R* (el tipo de interés real cuando las economías funcionan a plena capacidad) son tan bajos que los tipos de interés no disponen de suficiente margen para estimular la inversión, ha sido una de las tesis más recurrentes en el mercado durante la última década.
¿Cuál podría ser el impacto a escala macro?
La ausencia de datos hace que sea muy complicado predecir el posible impacto a escala macro de la IA. Varios estudios académicos (gráfico 1) han intentado llevar a cabo esta estimación basándose en un análisis ascendente («bottom-up») del potencial de la automatización por sectores y en el ritmo de adopción de anteriores avances tecnológicos. Como es lógico, las proyecciones sobre el posible aumento de la productividad son muy variadas y dependen de las suposiciones que se hagan en torno al nivel de automatización de las tareas, el consiguiente despido estructural de los trabajadores y el ritmo de adopción.
A modo de resumen, estos estudios estiman que el crecimiento de la productividad podría aumentar entre un 0,5 y un 7 %, lo que obviamente tendría efectos muy diferentes. Si consideramos la media de los siete estudios, el incremento estimado de la productividad se elevaría al 2,5 %, mientras que el crecimiento tendencial potencial — calculado a partir de la participación de la mano de obra en la producción — podría aumentar entre el 0,1 y el 2 %, con un promedio del 1 %. Son unas cifras muy altas.
Gráfico 1
¿Cómo afectaría al rendimiento de los bonos?
Tras la crisis financiera mundial, hemos asistido a un acusado descenso de los rendimientos reales de los bonos, que ha sido provocado en su mayoría por dos fuerzas:
- Una gran contracción de las primas de riesgo, que pasaron de un rango medio de 100 a 200 pb antes de 2008 a un rango de -100 a 0 pb durante la mayor parte del periodo posterior.
- Una fuerte caída de los valores estimados de R*, que pasaron de 200 pb antes de 2008 a situarse entre -100 y 100 pb posteriormente.
La evolución de R* guarda una gran correlación con la tendencia de la productividad y el crecimiento del PIB real (gráfico 2), por lo que no es de extrañar que la caída en las estimaciones de R* coincidiera con el acusado descenso de la productividad tras la crisis financiera mundial. Los inversores consideraban que el valor de R* en las economías desarrolladas había caído hasta cero debido a la debilidad de la oferta y la demanda como consecuencia de diversos factores, entre ellos la falta de innovación, el envejecimiento de la población, el deterioro de la educación y la desigualdad en la distribución de la renta. El resultado fue que los bancos centrales tuvieron serias dificultades para bajar los tipos de interés lo suficiente como para estimular el gasto y la inversión, lo que suscitó varias discusiones sobre la eliminación del límite inferior de los tipos y, en algunos casos, sobre la posibilidad de situarlos en niveles negativos.
Gráfico 2
Si la IA lograra revertir la tendencia a la baja en la productividad, es posible que el nivel de tipos de interés que durante los últimos 15 años hubiera sido suficiente para ralentizar la economía, ya no lo sea. El alza de los tipos puede ir acompañada de un aumento de las valoraciones de los activos de riesgo, ya que suele reflejar una mejora de las estimaciones de rentabilidad del capital a largo plazo. De hecho, hay datos que indican que los mercados ya han empezado a valorar la posibilidad de que la inteligencia artificial aumente la productividad y el crecimiento tendencial.
¿Cuáles son los argumentos en contra?
Aún no sabemos con certeza cómo de rápida será la transición, el grado de automatización y el porcentaje de puestos de trabajo que se verán afectados. En mi opinión, las dos cuestiones más críticas que siguen sin respuesta son:
- ¿Dónde está la inversión?
El aumento de la productividad suele estar relacionado con un mayor gasto de capital (capex). Pero desde que se reactivara la economía mundial tras el fin de los confinamientos provocados por la pandemia, el capex global ha sido en conjunto decepcionante, en particular fuera de EE. UU., y las proyecciones han mostrado recientemente una tendencia a la baja. - ¿Cómo responderán los Gobiernos?
Es probable que la IA provoque una importante pérdida de puestos de trabajo. Según un informe de Goldman Sachs, en un periodo de 10 años podrían desaparecer 300 millones de empleos a tiempo completo en todo el mundo. 1 Tradicionalmente, la innovación siempre ha servido para generar nuevos sectores y crear nuevos puestos de trabajo. Por citar un ejemplo, un porcentaje elevado de los puestos de trabajo que hay en la actualidad no existía hace 50 años. Con todo, la incertidumbre que genera este entorno supone un gran reto para los Gobiernos. Desde una perspectiva macro, la respuesta más adecuada sería centrar la política gubernamental en enseñar nuevas habilidades a los trabajadores para que puedan adaptarse rápidamente y ser más productivos. Pero ante la posibilidad de que se produzca una importante reacción política en contra, es probable que la respuesta gubernamental se centre principalmente en mejorar la protección social y reducir el coste del desempleo asociado, lo que mermaría el efecto positivo en R* y podría acabar desencadenando una inflación mucho mayor.
¿Cuáles son las consecuencias en un contexto más amplio?
Otro factor importante que hay que tener en cuenta es que la IA no es un fenómeno aislado. En cierto modo, la motivación para adoptar estas nuevas tecnologías es mayor debido a que otras fuerzas estructurales, en particular los cambios demográficos y la desglobalización en los países de ingresos altos, están elevando el coste de la mano de obra y reduciendo la productividad.
- Demografía. La IA podría ayudar a compensar los efectos negativos del previsible descenso de la población activa en los países de ingresos altos, pero aún no está claro en qué medida lo hará.
- Desglobalización. Nuestros análisis apuntan a una probable aceleración de la desglobalización, que podría actuar en sentido contrario a la IA y reducir la productividad. Otra posibilidad es que la motivación para adoptar la IA aumente por el encarecimiento de la mano de obra derivado de la desglobalización. Por su parte, el éxito en la adopción de la IA puede llevar a los países a agilizar aún más el proceso de desglobalización, ya que disminuye la necesidad de recurrir a trabajadores y cadenas de suministro más allá de las fronteras. En el momento actual es imposible saber cuál será la tendencia que finalmente se imponga.
Conclusión
- Creemos que la IA encierra un evidente potencial para alterar el entorno macro y neutralizar la tesis del estancamiento secular, y observamos tímidas señales de que los mercados han empezado recientemente a prever esta posibilidad.
- Aunque los mercados necesitan anticiparse y valorar el futuro, parece precipitado dada la ausencia de inversión hasta la fecha y la falta de claridad en la respuesta de los Gobiernos a la posible pérdida de puestos de trabajo, lo que podría suponer una mayor inflación durante el proceso de implantación de la IA.
- Además, es importante tener en cuenta factores como la velocidad de implementación, la diversidad de las aplicaciones y el nivel de uso. Por último, conviene evaluar el potencial de la IA en el contexto de la desglobalización y los cambios demográficos, ya que es probable que ambos limiten el crecimiento tendencial y los tipos de interés reales a largo plazo.
- En resumen, creo que los inversores deben estar preparados para ajustes importantes en los tipos y precios de los activos conforme los operadores del mercado traten de calcular en qué medida la inteligencia artificial puede aumentar la productividad y el crecimiento tendencial.
1 S. Briggs y D. Kodnani, «The potentially large effects of artificial intelligence on economic growth», Goldman Sachs, marzo de 2023.
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