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Aunque los mercados siempre conllevan riesgos, se diría que actualmente el panorama es favorable a los inversores globales en multiactivos. En términos generales, la economía crece según lo esperado o incluso más, la inflación sigue moderándose, los hogares y las empresas están saneados y el ciclo de recortes de tipos ya se ha iniciado en el caso del Banco Central Europeo o podría estar a punto de hacerlo, en el caso de la Reserva Federal de EE.UU. y el Banco de Inglaterra.
Muchos de nuestros clientes están aprovechando este entorno de mercado positivo. Y es que, ante este sólido crecimiento y el descenso de la inflación, se han agotado los argumentos para el pesimismo, por lo que los inversores están sobreponderando en buena medida los activos de riesgo, como la renta variable y el crédito.
Si bien es importante que los inversores reconozcan un contexto constructivo cuando se presenta, también deben lidiar con los riesgos potenciales que se derivan del avance de los mercados en los últimos trimestres. Entre los principales figuran el reavivamiento de la inflación, la posible desaceleración del crecimiento y la alargada sombra de los impredecibles y difíciles de cuantificar riesgos geopolíticos. Mientras todos estos factores y otros más tienen el potencial de desviar el momento positivo en los mercados de capitales, una área de particular interés para muchos clientes con los que hablo es el riesgo de concentración en los mercados de acciones. En efecto, la capacidad de que los resultados empresariales de las «siete magníficas» deparen sorpresas negativas es un riesgo de primer orden en los mercados bursátiles a corto plazo.
Para los inversores en multiactivos, depender de unas pocas empresas es poco habitual y una situación incómoda. La ventaja de este tipo de inversión es precisamente la diversificación inherente a una cartera equilibrada formada por valores de diferentes clases de activos, que la dota, en apariencia, de una relación rentabilidad-riesgo global superior a la suma de las partes y no la expone en exceso a una empresa, un factor de riesgo o una clase de activo. La utilización generalizada de índices ponderados por capitalización de mercado como referencia para la cartera, junto con el abrumador dominio de unas pocas acciones tecnológicas de gran capitalización en dichos índices, plantea un importante desafío a la diversificación en tanto que principio básico de una cartera de multiactivos.
El dilema de la concentración
La cuestión de si la concentración es por sí misma negativa para los mercados es motivo de acalorados debates. Sin embargo, en este artículo nos centraremos en un aspecto meridianamente claro: la concentración del mercado, por definición, limita la diversificación de los índices bursátiles. Frente al hecho de que apenas siete valores representen alrededor del 30% de la capitalización del índice S&P 5001, los inversores deben elegir entre: 1) tener una cartera de renta variable muy concentrada en la que la evolución de un conjunto de valores determina la rentabilidad total; o 2) infraponderar esos valores para conseguir un perfil de riesgo más equilibrado, arriesgándose a que la dispersión entre la rentabilidad de la cartera y la del índice de referencia del mercado sea considerable.
En el pasado más reciente, la cartera concentrada ha sido la mejor opción, ya que las siete magníficas han superado con creces al mercado, tanto en términos de revalorización como de crecimiento de los resultados empresariales. Y, por más que la promesa de la inteligencia artificial aún no se haya materializado en su totalidad, calificar este período de concentración de la rentabilidad como burbuja o euforia pasa por alto una cuestión clave, que está respaldada por los fundamentos. Estas empresas están viendo aumentar sus beneficios de forma tangible, en consonancia con la rentabilidad, Con que infraponderarlas en pro de la diversificación habría supuesto un desempeño muy inferior.
No obstante, las acciones tecnológicas de megacapitalización no son inmunes a la volatilidad y los batacazos, como comprobamos en 2022. Además, entre las siete magníficas las caídas han oscilado entre el 30 y el 75% en los últimos diez años2. Habida cuenta de la presencia de estos títulos en muchas carteras de multiactivos, de repetirse esos descensos pondría en serios problemas la gestión del riesgo y la rentabilidad.
En las conversaciones con los clientes sobre cómo gestionar el equilibrio entre la diversificación, la rentabilidad y el riesgo, las acciones internacionales de pequeña capitalización están cobrando cada vez más fuerza como una vía potencial para reducir el riesgo de concentración de una cartera global de renta variable. Una estrategia «barbell» que combine la exposición al segmento de gran capitalización con inversiones internacionales en empresas de pequeña capitalización puede proporcionar una asignación a la renta variable más equilibrada.
El momento de la pequeña capitalización
En nuestra opinión, las empresas de pequeña capitalización brindan una exposición sectorial más diversificada y la perspectiva de una rentabilidad total atractiva. Pese a haber estado rezagadas frente al segmento de gran capitalización en la última década, en períodos más largos han cosechado mejores resultados relativos3. Igualmente, su peor comportamiento reciente ha alcanzado cotas extremas y ha generado un amplio diferencial de valoración próximo a su máximo de 30 años. Consideramos probable que esta brecha se reduzca o se cierre en los próximos diez años, dado que la pequeña capitalización podría verse menos afectada que la gran capitalización por ciertos factores estructurales, como el proceso de desglobalización, el aumento de la regulación y la mayor divergencia de los ciclos económicos.
Invertir en el segmento de pequeña capitalización acarrea sus propios riesgos, pues suele ser más volátil que su homólogo de gran capitalización. Con todo, ofrece un interesante crecimiento de los resultados empresariales pese a incluir un mayor porcentaje de empresas poco rentables. Esto es posible porque esas compañías menos rentables se concentran en ciertos sectores, como el biotecnológico y el de software, mientras que las más rentables incrementan sus márgenes y flujos de efectivo de forma más transversal. Además, el hecho de que las empresas de pequeña capitalización estén sometidas a un menor análisis y seguimiento por parte de los analistas permite a los gestores activos descubrir «joyas ocultas» infravaloradas y virtualmente generar rentabilidades positivas extraordinarias. Para un inversor internacional en multiactivos, asimismo, la pequeña capitalización debe enmarcarse en el contexto de su menor correlación con la gran capitalización y los índices bursátiles globales y de los potenciales beneficios de la diversificación en una cartera de multiactivos más amplia.
Un enfoque decidido
En resumen, la concentración del mercado bursátil representa un desafío en la gestión del riesgo y exige a los inversores de todo tipo que tomen decisiones difíciles en relación con su cartera. Una estrategia barbell basada en acciones de pequeña capitalización y tecnológicas de gran capitalización puede brindar a los inversores en multiactivos un medio para sortear el riesgo de concentración y conseguir un perfil de riesgo más equilibrado sin renunciar a una eventual superioridad sostenida de las siete magníficas.
1 Fuente: S&P, junio de 2024 | 2 Fuente: Bloomberg, mayo de 2024 | 3 Como ha quedado bien documentado en investigaciones académicas como las de los profesores Eugene Fama y Kenneth French, históricamente las empresas de pequeña capitalización han batido a las de gran capitalización en períodos móviles de diez años, con solo tres excepciones: a mediados de los cincuenta, a principios de los noventa y en la actualidad. Fuente: Biblioteca de datos del profesor Kenneth French [en inglés].
http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/index.html
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