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Los puntos de vista expresados en el presente documento son los de su autor en el momento de su redacción. Otros equipos pueden tener diferentes puntos de vista y tomar diferentes decisiones de inversión. El valor de su inversión puede pasar a ser mayor o menor con respecto al momento de la inversión original. Aunque los datos de terceros utilizados se consideran fiables, no se garantiza su exactitud. Destinado exclusivamente a inversores profesionales, institucionales o acreditados.
Una de las principales preguntas que se plantean los mercados es si los bancos centrales serán capaces de lograr un aterrizaje suave de la economía global. Aunque se trata de una cuestión importante, creo que los inversores no deberían pasar por alto los profundos cambios estructurales que están reconfigurando el panorama de la inversión en esta nueva era económica. Pensemos, por ejemplo, en el espectacular repunte de todo tipo de gastos de capital empresarial que estamos presenciando en Estados Unidos. Si esta tendencia se mantuviera, podría, en mi opinión, desencadenar una nueva revolución industrial en EE. UU. y otros lugares, con grandes repercusiones para la inversión en renta fija.
Una cuestión potencialmente estructural
Creo que los considerables aumentos actuales del gasto de capital no son un fenómeno puntual, sino que, por el contrario, están motivados por factores a largo plazo como:
- El rápido desarrollo de la IA está disparando el gasto de capital de las empresas muy por encima de las estimaciones de consenso.
- La desglobalización, consecuencia de la creciente rivalidad geopolítica —especialmente entre China y EE. UU.— y la preocupación por la fragilidad de las líneas de suministro globales.
- La creciente demanda de energía, acentuada por la IA, que requiere un elevado consumo energético y una relocalización de la industria.
- La electrificación de la red unida a un esfuerzo continuado por invertir en fuentes alternativas de generación de energía.
- La «revancha» del gasto en activos físicos tras un largo periodo de inversión insuficiente, en el que los mercados favorecieron modelos de negocio con pocos activos y centrados en la inversión en I+D y propiedad intelectual.
Estímulos para un mayor crecimiento económico
La suma de estos flujos adicionales de inversión privada no residencial (gráfico 1) es de tal magnitud que podría alterar sustancialmente el curso de la economía estadounidense. Normalmente, la inversión en activos físicos suele tener efectos multiplicadores positivos mucho mayores sobre el crecimiento económico que los modelos de negocio con pocos activos que hasta ahora han dominado el mercado.
Gráfico 1
Aún es demasiado pronto para saber si esta nueva revolución industrial se materializará, dada la larga historia de falsos comienzos en el renacimiento industrial de EE. UU. y el riesgo de que las crecientes tensiones geopolíticas pueda descarrilar la economía global. No obstante, considero que existen varias razones para que, al menos hasta ahora, los datos muestren un tono sorprendentemente positivo en relación con las encuestas:
- La naturaleza del capex. Los importes anunciados ya superan el dinero gastado durante el último repunte del capex, cuando la producción de gas se disparó. Solo por las cantidades comprometidas, cabría esperar una tasa de crecimiento por encima de la inflación en el gasto privado en estructuras no residenciales y equipos durante varios años. Es importante señalar que algunas de las empresas de mayor capitalización son capaces de financiar su capex sin recurrir a entidades externas, eludiendo así los mercados de crédito público, que están cada vez menos dispuestos a financiar proyectos de infraestructuras que requieran grandes inversiones de capital con largos periodos de amortización.
- Aumento de la productividad derivado de la inversión en IA. La inteligencia artificial ya está generando incrementos en la productividad, lo que permite a las empresas obtener un retorno de la inversión a un ritmo mucho más rápido que con tecnologías anteriores. Esta mayor velocidad en el retorno de la inversión, a su vez, reduce aún más la necesidad de financiación externa.
- La urgencia y la escala de las inversiones necesarias. Tras un largo periodo con una inversión insuficiente, urge realizar inversiones físicas para modernizar las anticuadas infraestructuras estadounidenses.
- La resiliencia del consumo estadounidense. Un debilitamiento del consumo en EE. UU. podría anular gran parte del impulso al crecimiento adicional generado por esta nueva revolución industrial. El gasto en consumo es crucial para la economía en general, por lo que estoy supervisando de cerca este riesgo. Sin embargo, a pesar de dar muestras de una mayor vulnerabilidad, el consumo —incluso el de las personas con menores ingresos— parece más fuerte de lo que suponen los mercados. Aunque las economías domésticas ya han gastado buena parte de los ahorros acumulados, se mantienen sólidas, y, si bien la IA puede llevar a la pérdida de puestos de trabajo, el poder de negociación de los trabajadores ha aumentado, al menos por ahora. Además, muchos consumidores siguen beneficiándose del efecto riqueza generado por el aumento de los precios de la vivienda, mientras que los ingresos reales continúan su tendencia alcista gracias a la caída de la inflación.
Por tanto, en general, considero que la economía estadounidense está bien posicionada estructuralmente para crecer más de lo previsto y que, aunque llegara a producirse una recesión, esta sería probablemente superficial.
Importantes consecuencias para la política monetaria
Esta dinámica de crecimiento estructural coincide con una política fiscal extremadamente laxa y unos niveles de deuda pública en aumento en gran parte del mundo desarrollado. Y aunque los bancos centrales han iniciado un ciclo expansivo para sostener el crecimiento económico, la inflación permanece en muchos casos por encima de su objetivo y es probable que vuelva a repuntar. Por lo tanto, creo que la curva de tipos acabará acentuándose. Los tipos se mantendrán en niveles superiores a los que los mercados prevén actualmente, ya que la persistente inflación y la necesidad de financiación adicional del déficit público limitarán la capacidad de la Reserva Federal y otros bancos centrales desarrollados para recortar tipos. El proceso de adaptación a lo que nuestros estrategas macro denominan «la nueva era económica», caracterizada por una inflación más elevada y volátil y ciclos económicos más cortos y pronunciados, conllevará inevitablemente una mayor volatilidad.
Posicionamiento de la cartera ante esta nueva realidad
¿Cómo pueden los inversores posicionarse para los importantes riesgos y oportunidades que traerá consigo este nuevo entorno? Es obvio que no existe una única solución, pero una opción potencialmente atractiva, en mi opinión, es adoptar un enfoque de "total return" que permita realizar ajustes dinámicos en un amplio abanico de oportunidades.
Creo que, en esta fase del ciclo tan impredecible, un enfoque de este tipo permitiría a los inversores:
- Evitar asumir un riesgo crediticio o de duración excesivo sin renunciar a obtener rendimientos atractivos, adoptando posiciones en la parte más corta de la curva y alejándose de los segmentos del mercado crediticio donde, en mi opinión, los diferenciales se han vuelto excesivamente estrechos.
- Evitar tener que decidir entre «todo o nada» respecto a si seguiremos con las sorpresas en materia de crecimiento o entraremos en recesión.
- Posicionarse en cualquiera de los dos escenarios. Aunque confío en que se impondrá el escenario de crecimiento, creo que este posicionamiento también ofrece a los inversores la posibilidad de aprovechar la volatilidad asociada cuando otros participantes del mercado se vean obligados a vender. Esta flexibilidad podría resultar especialmente beneficiosa si se confirma que estamos entrando en una nueva era de industrialización, liderada por EE. UU.
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