Zum Abschluss eines volatilen Jahres 2022 haben wir uns mit unseren Kollegen im Fixed Income-Bereich zusammengesetzt, um einen Gedankenaustausch über die im Rentenbereich zu erwartenden Bedingungen im Jahr 2023 einzuleiten. Im Folgenden haben wir unsere besten Ideen für die Credit-Märkte zusammengefasst – insbesondere die Anlagechancen, die unserer Einschätzung nach im Laufe des Jahres vor dem Hintergrund einer Verlangsamung des Wachstums sowohl innerhalb als auch außerhalb der USA entstehen dürften. 

Im zweiten Teil dieser Serie, der im weiteren Verlauf dieses Monats erscheinen soll, gehen wir auf drei Ansätze zur Diversifizierung von Anleiherisiken ein, die unserer Meinung nach im Jahr 2023 besonders effektiv sein dürften.

1. Da in diesem Jahr eine Rezession droht, sind wir der Meinung, dass Long/Short-Credit-Strategien in der Lage sein sollten, mit dem erwarteten Anstieg der Marktvolatilität ebenso wie den damit einhergehenden Verwerfungen gut zurechtzukommen. Da die Credit-Märkte weiterhin mit der hartnäckig hohen Inflation und steigenden Zinsen zu kämpfen haben, werden sich Anleger vermutlich stärker auf die Gewinne der Unternehmen, ihre Free Cashflows, die Tragfähigkeit ihrer Verschuldung und andere fundamentale Faktoren konzentrieren. Die Rentabilität der Unternehmen bewegt sich zwar immer noch im grünen Bereich, könnte aber durch eine langsamer wachsende und anfälligere Weltwirtschaft auf die Probe gestellt werden. Infolgedessen erwarten wir größere sektorinterne und unternehmensspezifische Ertragsunterschiede sowie Fehlbewertungen, und es dürften sich innerhalb der verschiedenen Branchen klare Gewinner und Verlierer abzeichnen. Insbesondere könnten sich Anlagechancen durch Short-Positionen in spezifischen Titeln ergeben, bei denen die sich abzeichnende, neue wirtschaftliche Realität noch nicht eingepreist ist. 
2. Die Renditeniveaus von Investment Grade (IG)-Anleihen sind Anfang 2023 deutlich höher als zu Beginn des Jahres 2022. Die Credit Spreads von IG-Titeln haben sich zwar ausgeweitet, noch interessanter erscheinen uns jedoch die Implementierungsmöglichkeiten auf Portfolioebene für diese Anlageklasse mit hoher Kreditqualität: 1) „Low-Touch“-Rentenstrategien, die zur Erzielung von Gesamterträgen einen Schwerpunkt auf regelmäßige Einkünfte legen; und 2) dynamische Treasury/IG-Strategien. Erstere, bei denen die Laufzeit der Strategie weitgehend der Laufzeit der zugrunde liegenden Anleihen entspricht, zielen darauf ab, mittlere bis hohe einstellige Renditen zu sichern, was (sofern es nicht zu Ausfällen kommt) dem erwarteten Gesamtertragsniveau der Strategie entsprechen sollte. Zudem bieten die höheren Treasury-Renditen jetzt einen gewissen Schutz vor einer Ausweitung der Spreads in einem sich abkühlenden Konjunkturumfeld. Bei der zweiten Variante handelt es sich um fokussierte Credit-Strategien, deren durchschnittliche Ratings im Investment Grade-Bereich liegen. Sie können das Credit-Engagement deutlich erhöhen/verringern, wenn sich die Bewertungen von Sektoren, Emittenten und Wertpapieren ändern. Sie können als renditeorientierte Ergänzung zu typischen Credit-Allokationen oder zu Strategien mit Fokus auf regelmäßigen Einkünften dienen, die  statische Allokationen in US-Credit-Sektoren halten. 
3. Verbriefte Schuldtitel bieten derzeit im Verhältnis zur Spreadduration hohe regelmäßige Einkünfte, was dem Sektor im Falle einer Spreadausweitung im Laufe des Jahres 2023 ein robustes Polster bieten könnte. Wir gehen zwar davon aus, dass der Druck auf die Performance von Sicherheiten in diesem Jahr zunehmen wird, erwarten jedoch keinen nennenswerten Anstieg der Verluste. Unserer Meinung nach dürften die vorrangigen Bereiche verbriefter Credit-Strukturen in der Lage sein, eine schwächere Entwicklung bei den Sicherheiten zu verkraften. Wenn zudem die US-Notenbank an ihrer Politik festhält, über einen längeren Zeitraum hinweg ein höheres Zinsniveau in Relation zu den Terminsätzen beizubehalten, könnten verbriefte Schuldtitel dank ihrer kürzeren Duration und variablen Verzinsung über weite Strecken des kommenden Jahres robuste Erträge liefern. Insgesamt glauben wir, dass sich verbriefte Schuldtitel bei einem Abschwung besser behaupten sollten als Unternehmensanleihen mit vergleichbarem Rating. 
4. Wenn sich die Spreads im Jahr 2023 ausweiten, insbesondere in Verbindung mit erhöhter Volatilität und Illiquidität, dann könnte auch „CLO Equity“ für Anleger durchaus ein interessanter Sektor werden. Es mag widersinnig klingen, gehebelte Investitionen in Credit-Titel zu tätigen, obwohl eine Rezession unmittelbar bevorzustehen scheint, aber in der Vergangenheit haben die Spreads für Senior Secured Loans (gegenüber ihren historischen Verlusten bei Ausfällen) tendenziell überreagiert und sich im Vorfeld von Rezessionen und Ausfallzyklen zu stark ausgeweitet. CLOs bieten mit ihrer unveränderlichen Struktur eine Möglichkeit, aktiv in diese Verwerfungen zu investieren und die Gesamterträge in Phasen erhöhter Marktvolatilität potenziell zu steigern. Ein wichtiger Faktor: CLO-Equity-Strukturen reagieren nicht auf kurzfristige Marktbewegungen – eine seltene und wertvolle Eigenschaft, insbesondere in Zeiten erhöhter Volatilität. Bei erhöhten Spreads in geschlossene Strukturen zu investieren, könnte die Gesamterträge deutlich steigern.
5. Für Deep-Value-Anleger in Credit-Werten können von europäischen Banken begebene Contingent Convertible Securities (CoCos) angesichts der regulatorischen, politischen und regionalen Unterschiede zwischen den Emittenten potenziell attraktive Preisineffizienzen aufweisen. Aus fundamentaler Sicht entwickeln sich die Gewinne europäischer Banken positiv und sollten sich unserer Einschätzung nach trotz der anhaltenden wirtschaftlichen und geopolitischen Widrigkeiten weiterhin als robust erweisen. Anzeichen für Probleme hinsichtlich der Qualität von Vermögenswerten gibt es weiterhin nur sehr wenige, und in letzter Zeit wurde das Underwriting entweder durch direkte staatliche Garantien oder indirekte Finanzhilfen gestützt. Die Fundamentaldaten legen insgesamt nahe, dass Banken gut aufgestellt sein sollten, um mit einem schwächeren Konjunkturumfeld zurechtzukommen. Wir sind uns jedoch der Tatsache bewusst, dass die außergewöhnliche technische Unterstützung der letzten Jahre inzwischen nachlässt und die Volatilität am CoCo-Markt zunimmt. Marktverwerfungen und höhere Finanzierungskosten werden sich aller Wahrscheinlichkeit nach unverhältnismäßig stark auf Titel mit geringerer Qualität auswirken.
   
   Nach einer deutlichen Ausweitung der Credit Spreads erscheinen CoCos nun sowohl auf historischer als auch auf relativer und absoluter Basis attraktiv, was sich im Laufe des Jahres 2023 noch verstärken könnte, sodass sich günstige Einstiegspunkte ergeben könnten. Anleger können CoCos entweder als eigenständige Investments nutzen oder über globale High-Yield- und diversifizierte Credit-Strategien Zugang erhalten.